「亿元万元」宇邦新材最新解析（利润止步不前 募资动机不纯）

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1月26日，深交所更新部分上市公司创业板上市进程。由于上市法律中介机构被证监会立案调查，包括苏州宇邦新型材料股份有限公司（下称“宇邦新材”）在内的近30家公司中止上市，IPO进程按下了暂停键。

在首次上市失败时，发审委就公司毛利率和盈利的可持续性、应收款和应收票据问题、募投项目消化等5个主要问题提出了问询。如今回头看，宇邦新材这些问题解决得似乎并不理想。

2017年，也即首次上市被否的这一年，成为宇邦新材的分水岭，从这一年开始公司毛利率大幅跳水。有意思的是，每次临近上市，宇邦新材的应收账款和应收票据就会大幅增长。

盈利不增反降

曾在新三板挂牌的宇邦新材主要产品为光伏焊带，应用于光伏电池片的串联或并联，包括隆基股份、晶科能源和天合光能等在内的主流光伏组件厂商都是公司的主要客户。

随着碳达峰和碳中和目标的提出，以光伏为代表的新能源板块备受市场青睐，光伏硅片和组件等上下游企业都迎来发展机遇期。宇邦新材的收入也有明显的增长，2018-2020年及2021年上半年，公司分别实现营收5.53亿元、6.02亿元、8.19亿元以及5.7亿元，同比增长-16.32%、8.82%、35.95%以及68.21%。

在招股书注册稿中，宇邦新材表示，2021年1-9月公司实现营收8.81亿元，同比分增长63.71%；预计2021年全年营收在11.5亿元-12亿元，增长在40.5%-46.61%，继续保持高增长。

与营收相比，宇邦新材净利润的增速看似同样不错，其实并非如此。2018-2020年以及2021年上半年，公司分别实现归属母公司股东的净利润3326万元、4903万元、7905万元以及4627万元，增速分别为-7.95%、47.43%、61.22%以及6.42%。2021年1-9月，宇邦新材归母净利润为6078万元，同比下降2.8%；预计2021年全年的归母净利润在7500万元-8000万元，变动幅度为-5.12%-1.2%，大概率下降。

实际上，早在2013年和2014年，宇邦新材的净利润就已经连续过亿了，彼时公司的收入远不到5亿元。2021年，公司营收有望接近12亿元，翻了不止一倍，盈利上限却不超过8000万元。

在首次上市被否时，发审委首先就对宇邦新材远超同行的毛利率和公司盈利持续性提出疑问。果不其然，2017年年底上市终止后，宇邦新材的毛利率就从上一年的26.69%降至16.41%，降幅超过10个百分点，净利润也接近腰斩。

前后两份招股书列出的竞争对手基本也都在新三板挂牌，大多数都已经摘牌，但同享科技、威腾股份和爱廸新能还有最近一期的利润表。

与宇邦新材相比，这几家竞争对手的净利润并没有像宇邦新材一样一蹶不振，而是不断刷新盈利新高。只有宇邦新材一家，在营收不止翻倍情况下，净利润还远未达到当初的高位。

目前宇邦新材的毛利率不到20%，已经与同行相仿。首次IPO时发审委提出的高毛利率和盈利能力都已经“应验”：毛利率下滑至甚至不如同行，盈利至今难回高位。

每逢上市应收即大涨

从最早新三板挂牌到两次递交IPO申请，宇邦新材已经三战资本市场了。有意思的是，2013-2020年，宇邦新材仅有两年的营收增长超过了两位数，甚至两度负增长。

高增长的年份是2017年和2020年，这两年分别实现营收6.61亿元和8.19亿元，同比增长43.35%和35.95%。需要指出的是，这也是宇邦新材两次递交招股书的年份。

这两年也是宇邦新材应收账款和应收票据大幅增长的两年。2015年和2016年，宇邦新材期末的应收账款和应收票据合计分别为2.95亿元和3.24亿元，2017年年末达到5亿元，同比增长达到54.42%。

2020年这一幕再度出现。2018年和2019年，宇邦新材期末的应收账款和应收票据合计分别为3.93亿元和3.51亿元，较2017年有了明显的下降，2020年迅速反弹至5.04亿元，同比大涨43.59%。

应收项目大幅增长对于回款并不是好事儿。以境内前五客户为例，2018年和2019年基本实现期后100%回款，2020年前五客户只有一家回款达到100%，两家客户回款不到60%。2021年上半年同样类似，期后回款达到100%的只有两家，剩余3家的回款还不到50%。

宇邦新材预计2021年营收增长将不低于40%，这意味着公司将首次实现连续两年高增长。在已经披露的2021年半年报中，公司应收账款和应收票据为5.77亿元，同比增长再次超过50%。每一次营收的高增长都伴随着应收项目的高增长，公司是否存在通过放松信用政策刺激销售的情形呢？

以宇邦新材第一大客户隆基股份为例，2018年之前宇邦新材给予其信用期为90天，2019年更改为90天/120天，这一年宇邦新材向其销售收入8471万元，同比减少超过40%，应收账款只有1458万元，占比尚不足10%。

2020年，宇邦新材通过隆基股份实现收入2.09亿元，应收账款为9577万元，占比为35.93%。2021年上半年，隆基股份给宇邦新材带来收入1.65亿元，应收账款为8686万元。与之对应的是，2018年隆基股份为宇邦新材贡献营收1.5亿元，应收账款只有4795万元，宽信用明显带来了应收账款的增加。

募资合理性存疑

宇邦新材主打产品光伏焊带按产品的应用方向可分为互连焊带和汇流焊带。根据前后两次上市文件，2016年公司互连焊带产能为4736吨，产量5643吨，产能利用率超过100%。2020年，互连焊带产能为9964吨，产量为10194吨，产能利用率同样超过100%。

另一款产品汇流焊带的产能没有太大增长。2016年其产能为2033吨，2020年为2445吨，产量分别为1693吨和2149吨，产能和产量增幅都没有超过三成。不过宇邦新材的主要收入来自互连焊带，2018-2020年互连焊带营收占主营收入比例都超过了80%，2021年上半年也基本如此。

前后两次上市文件披露的信息显示，宇邦新材互连焊带的产能利用率都在100%左右，产能的翻倍增长并没有影响到厂房和机器的使用效率。不仅如此，主要产品产能翻倍，公司员工并没有增长，反而有所下降。

2017年上半年末，宇邦新材员工总数为291人，其中生产员工197人；2021年上半年末员工人数为272人，生产人员189人。与此同时，宇邦新材并没有大幅增加劳务派遣员工数量。产能翻倍的增长看来是更多依赖机器自动化提升的结果。

但宇邦新材自2014年以来的固定资产基本在7000万元出头，并没有明显的增长，2019年之前公司在建工程基本可以忽略不计，2019年在建工程才超过千万，主要是光伏焊带生产基地项目，也即本次IPO募投项目。

此次IPO，宇邦新材计划募资4.67亿元用于4个项目，其中1.35万吨光伏焊带项目总投资3.07亿元，拟使用募资2.81亿元，其中设备购置及安装1.12亿元，项目两年建设完成。2016年，宇邦新材光伏焊带合计产能为6770吨，2020年才增加至1.24万吨，5年时间增加不到6000吨。如今两年时间就要增加1.35万吨，产能如何消化呢？

如前所述，在产能增长的过程中，宇邦新材的固定资产并没有大幅增长。宇邦新材的固定资产主要由房屋及建筑物、机器设备组成，2017年上半年末的原值分别为5655万元、4064万元，2021年上半年末分别为4335万元、6008万元。固定资产构成中，机器设备增长了近50%，房屋及建筑物不增反降。

2017-2020年，宇邦新材购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为2040万元、1164万元、1416万元和2538万元，2021年上半年为1598万元。可见在产能增加之下，宇邦新材的资本开支也没有异常的增长，募投项目仅设备购置相关支出就达到1.12亿元，宇邦新材真的需要这么多的募资资金吗？

如果真的需要大笔资金，宇邦新材之前大额分红该怎么解释呢？首次上市前的2014-2016年，宇邦新材现金分红为8719万元、4891万元和4885万元，合计分红1.85亿元，同期宇邦新材合计归母净利润为2.69亿元，近70%的利润被分掉了。

本次上市前的2018-2020年，宇邦新材现金分红为6500万元、1250万元和5000万元，合计1.28亿元的分红占到了同期1.61亿元归母净利润的约80%，持股80%以上的实际控制人肖锋和林敏无疑是分红的最大赢家。一边大举融资，一边大手笔分红，宇邦新材打得一手好算盘。