「焦煤比价」煤炭期货最新分析（煤焦期货比价策略解析）

今天，神州网给大家普及下关于「焦煤比价」煤炭期货最新分析（煤焦期货比价策略解析）的知识。

一、煤焦比价的构成剖析

据个人经验总结，焦炭/焦煤的期货价格比值，主要由两个部分的未来趋势构成：一是炼焦利润水平，二是入炉煤和期货标的主焦煤之间的价差。

1）炼焦利润水平

炼焦煤作为生产焦炭的唯一原材料，二者价格具有很高的关联度。根据国内实际生产的经验值，生产1吨的准一级冶金焦，大约需要1.3-1.35吨的炼焦煤，现货市场上也经常采用二者比价来快速衡量企业炼焦的大致盈亏情况。

由于焦化企业的产能利用率调整是比较灵活的，可以通过适当的延长或缩短结焦时间来调整自身的焦炭产出。再叠加焦化企业多以民营独立焦化企业为主，因此（排除政策干预以外）焦炭市场的整体供应调整基本是跟生产利润高度相关的。近几年焦化行业经历了一波供给侧改革之后，产能过剩问题也得到了很好的缓解，所以目前炼焦利润水平一般都会保持在一个较为合理的区间运行，行业持续亏损的情况近几年较为少见，而持续高利润的情况也较难长期延续。其中，2020-2021年高利润是由于4.3米焦炉集中去化所导致的阶段性供应紧张，属于较特殊的情况。

2）入炉煤和主焦煤之间的价差

但是还需要考虑到，实际在核算炼焦利润时，焦化企业用的是准一级焦产品价格除以其入炉煤成本所计算出来的比价，而各家入炉煤成本是存在一定差异的，且也并不等于目前盘面期价的交易标的——中硫主焦煤。二者之间是存在一个价差的，而这个价差是随着炼焦煤煤种之间的结构性差异而波动的。所以本质上，盘面的煤焦比价就是准一级焦/中硫主焦煤的比值，并不能直接等同于炼焦利润，只能说是近似关系。

而自去年以来，主焦煤的供应因为暂停澳煤进口以及蒙古主焦煤进口通关受到疫情冲击而呈现出颇为明显的结构性紧缺态势，因此国产中硫主焦煤相对整体入炉煤成本的价差有明显的扩大。在主焦煤结构性紧张的情况没有得到有效缓解的大背景下，中硫主焦煤和入炉煤成本的价差就会持续保持较高位水平，就更不能把盘面煤焦比价简单理解为炼焦利润了。

二、煤焦比价的数理统计解析

从近五年焦炭、焦煤主力合约的收盘价格数据来看，焦炭/焦煤的比值历史最高值为2018年8月17日的2.0821，最低值为2021年9月30日的1.0792。从下图也可以较为清晰的看到，煤焦主力合约收盘价比值的主要运行区间大概处于1.2-1.9之间。

但我们要额外考虑的是，焦煤、焦炭期货合约的交割标的在近五年内分别各自修改过一次，这会导致价格标的发生偏移，从而影响二者比价的区间或者中枢位置。这两次修改分别是自焦煤1907合约开始施行至今的新交割标准，以及自焦炭2201合约开始施行至今的新交割标准。考虑了焦煤、焦炭主力合约价格标的变化后的煤焦比价参数有所变化，总结如下表。

数据来源：国投安信期货整理自wind价格信息

从该表格可以较清晰的看出，自焦煤期货修改交割标准后，由于混煤交割被进一步限制，影响了煤焦比价的峰值水平有所下移。而焦炭期货修改交割标准后，虽然焦炭期价改为干基后相对价格会表现更强一些，但由于恰逢主焦煤结构性紧张行情，因此整体比价中枢有显著的进一步下移。所以2021.8.16至今的煤焦比价统计结果虽然对应的是双方最新交割标准，但考虑到这个阶段行情的特殊性，主要运行区间也只能仅供参考。

三、对当前煤焦比价的预判

总结以上的分析，我们不难发现影响盘面煤焦比价的主要影响因素应该有焦炭的供需平衡情况和对产业链上下游利润的相对分配能力，以及主焦煤相对整体炼焦煤的结构性差异。前者决定了炼焦利润的趋势判断，后者则决定了主焦煤和入炉煤的价差趋势，综合二者才能得到对于盘面煤焦比价的预判。

就目前的煤焦市场情况来看，焦炭现货供需已经临近阶段性的一个拐点。降完两轮累计400元/吨后的焦化企业已经盈利情况普遍不佳，虽然原料煤也有所让步，但据我们核算山西地区焦化企业的生产利润也仅百元左右。所以在此基础上再提降一轮200元/吨，焦化企业会陷入普亏状态。再叠加焦化企业目前整体的供应其实是处于低位水平的，基本与高炉低位开工相当，所以整体焦企累库的压力并不算特别显著，而近期港口贸易诉求（出口+期现贸易）又有所启动，因此焦炭企业对于第三轮提降的抵触情况颇强。

另外，考虑到目前炼钢毛利普遍处于500-600元/吨的较好水平，冬奥会结束后华北、华东地区的高炉会大幅提产、复产，对应的也就是炉料可用天数的骤降，所以需要提前进行原材料的补库。这也是为什么铁水炉料面临着低需求的弱现实，期货价格却提前交易强预期的根本性原因。

由于目前炼焦利润水平低，而焦化企业凭借目前的焦煤库存规模也难以继续大幅压制入炉煤价格，所以预计最迟3月份焦煤、焦炭现货市场就要迎来一波阶段性反弹行情。也理应给与焦化行业一定合理的利润，否则焦化企业的复产力度有可能不及铁水复产力度（存在利润差异）。

所以从看扩炼焦利润的角度，盘面煤焦比价的驱动也理应是趋势性向上扩张的，但还需要考虑主焦煤和入炉煤的价差问题。虽然今年国产焦煤矿春节休假时间短，复产情况较好，但光靠国内主焦煤煤矿释放产量来匹配未来铁水、焦炭提产、复产的幅度仍是不够的，需要进口煤市场进行重要补充。但港口进口海运煤在消化完前期阶段性放行澳洲进口焦煤的库存后，又将面临与海外其他国家竞价采购加拿大、美国、俄罗斯焦煤的格局，从目前来看我们的采购价格并不太具备竞争优势。

而另一个进口主焦煤的重要来源——蒙古，其进口通关还将继续面临疫情的影响，在两会结束前预计甘其毛都关口的日通关车数都将保持百车左右运行。随后能否达到此前关口预期的600-700车/日还需要继续观察两国的疫情动态，也不宜提前给过于乐观的预判。

所以结合来看，主焦煤的结构性紧缺问题，短期是比较难解决的，这就意味着主焦煤相对整体炼焦煤的价格还将保持相对强势状态，这并不利于盘面焦炭/焦煤比价的大幅扩张。

结合以上分析来看，个人认为焦炭/焦煤比价的趋势性方向仍应该是向上的，目前不到1.32的盘面比价也处于运行区间的较中性水平。但考虑到主焦煤的相对强势，煤焦比价应该是震荡向上运行的，不排除有短期回撤的波动加剧，所以我们建议可以关注在盘面回落时的多焦炭，空焦煤的策略机会。按照合约价值相当的基本原则，套利手数可以设置近似1：2，即1手焦炭2205合约对应2手焦煤2205合约。